继续谈一些老生常谈的问题：
黄金基于关税问题的短期缓和，继续走低。那么朋友在周末的时候又开始看好黄金股，他看好结束整体政策就发生了巨大变化，虽然也只是暂时的缓和，中方处理失业率，美方上库存。至于出口标的的前景在中长期依然是晦暗不明。
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我：反正看完了他的假设是，730750800的金价，然后21t 24 26的销量，也就是说预计今年海域年中投出来然后生产一部分，感觉今年给pe也挺高了 要是我我可能20-25之间pe 就算今年能超预期后面成长也中庸了这票不分红。所以其实机会或者预期也就在年内，这是我的看法，除非低点加上新增储，现在就是看预期能够超过多少了。这个盈利假设的落地对我来说测算比较难
朋友: 他已经增储了，上次发了公告 海域这个地方增了200吨，我也是这个看法，这个事情成立的前提就是海域今年投产，这个东西其实测算不了，今年能超预期的话 其实后面也不需要他了，哈哈 目标公司 上次其实已经说的比较清晰了，就是 50 吨黄金，千亿市值，A股的黄金股基本上没有什么分红的能力，因为大部分的公司都配套冶炼业务这一块就非常的占用现金流，资源量总体上质量不高 管理架构也非常臃肿，我意思就是他的成长比较清楚了，就是这个天花板，换句话说，他到了这个靠近千亿市值这个水平，也就不用跟他浪费时间了，正常情况下 这个50吨不是权益 而是控股口径，所以基本上也就是这个三五年吧，就像紫金今年是85吨的目标，这个也是控股的，实际的权益大概在72吨左右，50 以后管理层大概就要躺很多了
我：所以你的乐观预期是今年900-1000e可以这么理解是吧，收到 其实万一没达到我觉得也可以清了 因为后续没有这么大的放量了，就看如果没达到你觉得应该怎么操作
朋友： 那就放宽点呗，25 就可以考虑出一点，目前综合来看，还是有希望的，纯金股，今年招金的业绩是最好的，质量可能是也是最好的，其次赤峰
我: 1）考虑去年其实出现过提前见顶+长期金价和股价背离的问题。我会给市场一些权重然后抱着一些乐观的期待，不过现在这个阶段有点刀尖舔血的感觉。emm其实两个指标吧1.金价 2.投产
朋友: 去年我理解还是市场因素，如果是卖灵宝（超低估）伊戈尔（高质量）还是不错的，结果两个重点都不太行，就二季度吧，如果海域能出来，金价保持正常基本就差不多可以大幅度降低招金仓位了，覆盖的券商也多了，我再去打听打听看看咋样。价格相对稳态下，量增的价值最大
我：是啊一季度已经确立今年的预期了，其实我没懂现在名牌的空间还有多大 因为一季度相当于你已经知道今年会翻倍了，乐观情绪下900e。中性其实就现在。 差不多，如果按照山金今年50增幅业绩，招金今年100%增幅业绩，现在就都年内预期都是25x。实话说我理解的你说的确定性就是1）金价不变的情况下甚至增长2）海域投产量增。你的明牌还是有假设条件的，你觉得没有被纳入预期，不过第一个投产具体时间点的概率（基于紫金的管理你有信心）能在现在100%的基础上继续多产50%那才有意义，不然我觉得这个公开信息是被计入预期的，只多一点点，最后还是beta，不是alpha。假设你真做到36个亿（但是基于你过去的预测对于黄金股基本都是miss）看的高，但是最终是在中下线。36其实就预支了26-27年的增速，后面也只能给20-22x，我觉得可能峰值也就720-800对应20-23左右的价格。以上条件是基于金价可能波动在正负10%左右的范畴。然后过去几年都是涨起来然后横盘跌。看看今年是不是也这样
朋友：嗯，看看中报的反馈
我: 这块前面也讨论了很难预测，所以不确定性导致需要进一步打折扣，犹记得去年中报，虽然很好但是其实市场是没反馈的，市场的无效性体现在资金因素影响大也就是提前打量。其实我觉得如果按照最大回撤看差不多应该13左右。比较具备价值。当然现在黄金应该还没结束，就是到时候再看啥反应吧。到底是如你所说到900，还是更接近我的预期区间。
我: 但不考虑这个，你对于价格和市场的关心太粗糙，也不给止盈（可能我认为存在止盈标准太高达不到的可能）或者止损的策略，就回撤会很被动？
朋友: 嗯，有可能会回撤，我可能就是说考虑希望能够以中间的波动来换取更大的收益，当然这个也有可能是错的，尤其是碰到那种比较差的管理层，可能会错的比较惨
我: 就是从你这个目前的风险收益比而言，回撤37-40%，向上盈利才25-40%，如果到25就有70%才可能说这个盈亏比相对合理，不过达成难度比较高。然后这还涉及到一个点1）你之前也提到过就是做研究找增量可能要配合业绩的释放，波动等待就有持仓的机会成本，尤其你现在涨了一波之后存在，年内预期兑现了，只是在期待更乐观的情绪和更不确定的量的释放，等了很久波动20-30%，峰值收益增加10-20%。还有一种可能就是现在金股估值都很高，会不会横盘消化。对吧。这样你波动20-30%点，可能不即使走就收益=0
朋友: 嗯，这个明显是有问题的，目标肯定至少是一倍，没达标那么就是有问题的，要么是研究判断有问题，要么就是入场点有问题。目前从黄金股来看，因为方向和买入都是我提的，这玩意儿主要也还是我对标的选择有点问题，估值偏高，业绩增速低于预期，就 a 股来说，黄金股运营比较好的是赤峰，他的信息披露跟美股那些公司比较接近，单独每个矿山的成本都说出来了。招金这一块的话，说白了，主要还是看好紫金的入股驱动价值回归，最开始的想法，也就是说这些公司能够把成本控制在一个正常的水准，然后选择量增来靠这个赚钱，但是像山金这样的选手，它这个成本涨得比金价波动还快，挺服气的，一方面确实是我比较粗糙，另外一方面 我也不得不感叹一下，这些国企的黄金矿山公司也真的是垃圾。不光是指山金 其他的也是
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所以以上对话让我思考几个问题：
1.朋友把公司披露的愿景当作锚，并且认为今年一定能实现。其实这种乐观的假设需要新增提前投产+价格的稳定，这连他自己的都确认是无法预测的。在这块，他总是对乐观的信息更加乐观，对悲观对估值的折价没有反馈认为是市场的误解。（对于管理层过于乐观，对于紫金的行为过于看好。认为他融资都能给股东带来收益。）
2.当前估值是否反馈了今年的预期。我认为基本预期是反馈了的。
3.过去市场和标的价格的背离是否会重演？对方给出的答案是市场因素，没有详细解答。包括对于过去的历史季节性因素也完全不加考量，给的15可以加，其实只是说考虑了市场的折价，而非量化的比如最大回撤（我用的最大回撤。）
4.包括交易层面价格的性价比问题以及风险收益比，他完全不考虑市场也不做交易上的控制就显得很粗糙
5.其实对于国内的标的，中报就相当于预期落地，除非报表超预期才可能继续涨。如果你硬是等到落地再评判对错，那他的意义其实没那么大。
综上这是一个对于预期定价的问题：我认为反馈了预期，至少是base case，他是optimistic case
因为你脑中有一个根深蒂固的错误关系，估值高导致会下跌。而事实上，估值高低与是否上涨下跌没有任何因果关系。如图所示，我对比了美股与A股的CAPE估值数据，在2011年我标注的点上，美股与A股的估值完全相同，随后的14年，两者走向完全不同的两个方向。 再给你举个例子，美股香烟品牌老大MO，也就是美股历史上回报第一股，垄断成瘾品巨头，因为收购JUUL失败，2017年到2020年，股价经历了55%的下跌，是因为MO太贵了吗？2016年MO的PE只有13倍，甚至低于当前A股。 说到底，股价下跌只跟一件事有关系，未来的预期变化。不管是基本面，市场情绪，外部环境甚至流动性，都是通过改变未来的预期从而改变股价（回想一下自由现金流折现公式，整个公式不管是未来现金流，未来折现率，未来的终值，都只与未来预期有关），而与今天静态的估值高低无关。 或者更准确的说，今天的高估值或者低估值只影响了如果预期不达标，会跌的有多狠，如果超预期，会涨的有多猛。同时这里的高低估值还是相对于公允估值的对比，而不是静态估值的比较。 回到你的问题，既然我们知道股价的涨跌与预期有关，那么，你如果想要识别并避免大幅下跌，你去识别当前估值高低是没有用的，你需要识别未来预期是如何变化，也就是说，你至少要比市场平均识别能力要更准确，才能实现，先评估一下自己，是否具备这种能力，这种能力通常体现为，你能识别更多的信息，你能理解更准确的信息，你能整合更复杂的信息。 事实上我相信很多人无法比市场平均识别能力做的更好，这也是美股高效背后的原因，所以，去纠结识别躲避下跌的意义不大。对大部分人来说，做好合理的多元化，就帮助你解决了大部分估值波动问题，比如当前关税战中，你持有一部分黄金，就帮你规避了大部分下跌。 当然，不存在一劳永逸的办法， 该冒的险，我们都必须主动去冒，否者你的收益就是无风险利率收益，毕竟风险是整个游戏必不可少的一部分。
如果是我现在对于估值和股价的涨幅会考虑几大因素：1）季节性2）最大回撤3）预期兑现度4）业绩实现的难度5）技术面6）交易和时间的性价比（包括未来几年的业绩增速情况和当前预期含量是否匹配）7）策略层面的一致性。
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关税问题，短期的缓和对应指数的反弹，但是90天后会升级到何种程度需要继续观察。当前大部分股票的冲击已经得到修复，回到了4.2-4.3的点位。但是当前的指数基于盈利能力的走低，增速下降以及企业应收的增加。其实存在较多的隐忧，只是通过流动性在支撑，8月份的业绩可能更不乐观~
没有利润绷的情况下就能默认有低。如果数据和估值进一步坍缩，需要拿出更多solid的数据来证明目前的逻辑还是正确的。包括对于黄金白银这种稀缺逻辑，整体的稀缺并不影响局部的过剩和超跌。周期的叙事并没有想象的那么solid~我要始终告诉自己这一点，审慎冷静的看待一切。
近期的一切仍然是：
整体看，社融上升，信贷下降。说明社融的增长并非主要由银行贡献，而是其他项（比如政府债券等），原因是企业贷款需求不足，居民贷款需求下降。 而M2回升，M1回落，剪刀差继续变大，M2增加表明钱是有的，但M1减少说明这些钱既没有用于企业投资，也没有变成用于居民消费。钱继续在金融机构中流转或者定期存款。 一句话总结，居民与企业部门继续老老实实的躺着，全靠政府扛鼎。
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